Besicherung von Zinsswaps mit Collateral ist Standard
Zinsswaps sind die volumsmäßig am häufigsten genutzten Finanzderivate weltweit. Der Handel ist weltumspannend und liquide. Die über häufig einen längeren Zeitraum eingegangenen Verträge über den Austausch unterschiedlicher Zahlungsströme zwischen zwei Geschäftspartnern haben neben dem Zinsrisiko bekanntlich ein möglicherweise sehr hohes Kreditrisiko gegenüber der Gegenpartei. Deshalb ist es bereits seit Jahrzehnten üblich, das Ausfallrisiko der Gegenpartei mit Collateral in Form von Geld oder Wertpapieren abzusichern. Bei außerbörslich gehandelten und abgewickelten Derivaten geschieht dies bilateral, im Fall von durch ein Clearinghaus zentral abgewickelten Derivaten eben durch die zentrale Gegenpartei. Besichert sind Swaps und Zinsderivate heute generell so gut wie immer.
Price Alignment Interest als Fundingpreis für die Besicherung
Liegt ein Handelspartner gegenüber einem anderen Geschäftspartner (oder der zentralen Gegenpartei) barwertmäßig hinten, muss er Sicherheiten bereitstellen. Für das Collateral, das er nun seinem Geschäftspartner übergeben hat, bekommt er als Verzinsung ein sogenanntes Price Alignment Interest (PAI) von seinem Geschäftspartner bezahlt. In der Regel wird für das PAI der OIS-Satz (OIS steht für overnight index swap) herangezogen, also etwa EONIA (und bald ESTER). Schließlich muss derjenige Geschäftspartner, der Sicherheiten stellt, diese auch irgendwo ausleihen (in der Fachsprache „funden“). Im Gegenzug kann derjenige, der das Collateral erhält, dieses auf kurzfristiger Basis anlegen.
Aber: Swaps werden am Swaptisch gemangt, das Collateral im Treasury
Nun ist es organisatorisch so, dass Swaps von spezialisierten Swaphändlern am Swaptisch in Swap-Handelsbüchern gemanagt werden. Das Collateral Management einer Bank hingegen wird von der Abteilung Treasury verwaltet. Und hier beginnt die Sache einen Haken zu bekommen. Denn gegenüber dem Finanzmarkt muss der Swaptisch das Collateral stellen. Allerdings muss sich der Swaptisch das Geld für die Sicherheiten intern von der Abteilung Treasury ausleihen. Oder aber das Collateral, das der Swaptisch erhält, beim Treasury abgeben und dort „anlegen“.
Das Treasury berechnet Kosten für das Collateral
Der Swap-Handelstisch erhält für das Bereitstellen von Sicherheiten wie bereits beschrieben Eonia als Verzinsung von seinem Kontrahenten. Das Collateral aber musste sich der Swaphändler vorab von seinem Treasury leihen. Die Zinsen, die er darauf intern an sein Treasury bezahlen muss, sind Eonia plus ein Aufschlag. Wie hoch der Aufschlag ist bestimmt das Treasury eigenmächtig. Es findet dadurch laufend ein Kapitalfluss vom Handel ins Treasury statt.
Doch die Abteilung Treasury verdient nicht nur angenehm, wenn sie Geld an den Swaptisch verleiht, sondern auch, wenn sie Collateral entgegennimmt. Denn selbst wenn der Swaptisch mit seinen Geschäften vorne liegt und deshalb Sicherheiten von einem Geschäftspartner erhält, muss der Handelstisch diese zwingend bei seinem Treasury anlegen. Gleichzeitig muss der Handelstisch dem Kontrahenten eine PAI in Höhe von Eonia flat bezahlen. Die Abteilung Treasury legt das Geld für die Bank gewinnbringend an. Doch als Verzinsung erhält der Handel bloß Eonia abzüglich eines Spreads. Den Spread legt auch in diesem Fall das Treasury eigenmächtig fest.
Permanente Funding Arbitrage und Gewinnverschiebung durch ein strukturelles Negatives Carry auf dem Swapbuch
Das Phänomen ist nicht neu. Bereits vor den Zeiten von Central Clearing war die interne Funding Arbitrage ein ständiges Ärgernis für Swaptische. Swaphandelsbücher weise dadurch ein strukturelles, negatives Carry auf. Idealerweise können sie die Kosten für die Collateralgebühren in Form von sogenannten Funding Valuation Adjustments (FVA) an den Endkunden weitergeben. Je nach Konkurrenz, Wichtigkeit der Kundenbeziehung oder Hintergrund des Grundgeschäfts ist das nicht immer oder nicht in voller Höhe möglich. Zudem ist die Berechnung von FVAs mitunter einigermaßen aufwändig. Ändert sich die geplante Haltedauer des zugrundeliegenden Swaps, ändern sich damit automatisch auch die Collateral Flows.
Das Treasury argumentiert selbstverständlich mit eigenen Kosten. Schließlich ist das Funding, Bereitstellen, Anlegen und Managen von Sicherheiten keine triviale Sache. Die zugehörige Infrastruktur samt qualifzierter Mitarbeiter und der Marktanbindung müssen finanziert und erhalten werden. Für diese überaus wichtige Funktion des Treasury muss es eine ausreichende Kompensation geben. Zudem, so argumentiert das Treasury, verdienen Swaphändler bereits ausreichend am Bid-Offer-Spread, der die Fundingkosten mehr als abdeckt.
Treasury und Swaptisch im Spannungsfeld interner Leistungsverrechnung
Die Verrechnung interner Leistungen zu willkürlich festgesetzten Beträgen ist in jedem Unternehmen ein Zankapfel. Swaphändler stehen in ständiger Konkurrenz zu ihren Kollegen bei anderen Banken, und allesamt haben sie hohe Budgetvorgaben, die sie erfüllen müssen. Das schafft Druck und die Notwendigkeit, möglichst viele und profitable Geschäfte abzuschließen. Durch ein zu hohes Funding Valuation Adjustment (FVA), das die Verluste auf die Price Alignment Interest (PAI) Zahlungen ausgleichen soll, könnte der Swaptisch Geschäft verlieren, da die Preise nicht mehr sonderlich konkurrenzfähig sind. Dem Treasury hingegen ist es nicht besonders wichtig, ob ein Swaphändler nun sehr viele oder eben nicht so viele Swaps handelt. Dem Treasury liegen die eigenen Budgetvorgaben, die ebenfalls hoch sind, verständlicherweise näher am Herzen, und diese lassen sich durch höhere Fundingspreads einfacher erfüllen. Spannungen und Unverständnis sind hier vorprogrammiert. Die fehlende Transparenz über das Zustandekommen der Spreads trägt ihr Zusätzliches zur Animosität zwischen Treasury und Handel bei vielen Banken bei.
Eine mögliche Lösung: Funding-Spreads durch eine unabhängige Kommission festlegen
Treasury und Swaptische haben konträre Interessen. Legt eine Abteilung eigenmächtig die Bedingungen fest, führt das zu Spannungen. Eine mögliche Lösung wäre es, die Festsetzung der Kostenvergütung in Form von Fundingspreads durch eine unabhängige Kommission festzulegen. Diese könnte unter Mitwirkung von Treasury und Swaphändlern ein transparentes System erarbeiten, das wenn nötig täglich an die Marktbedingungen angepasst wird, ohne eine der beiden Parteien zu bevorzugen oder zu benachteiligen. Die Zuhilfenahme eines externen Experten als Mediator und unabhängigen Kontrolleur könnte einen zusätzlichen Mehrwert bringen. Denn von einer guten und fruchtbaren Zusammenarbeit zwischen Treasury und Handel kann die Bank nur profitieren.