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Im heutigen Beitrag geht es um EMIR (“European Market Infrastructure Regulation”), eine Verordnung der Europäischen Union aus 2012, in der Handel und die Abwicklung (Clearing) von außerbörslich gehandelten Derivaten (sogenannte OTC oder “over the counter” Derivate), Meldepflichten, zentrale Gegenparteien sowie die Einführung von Transaktionsregistern geregelt ist.

Die Verordnung (EU) Nr. 648/2012 hat – wie alle Verordnungen – direkt Geltung im gesamten Europäischen Wirtschaftsraum und muss nicht eigens in nationale Gesetze umgesetzt werden. Dadurch gelten in allen Ländern seit dem selben Stichtag einheitliche Regeln für den Umgang mit Derivaten. EMIR gilt seit 16. August 2012.

Verordnung plus eine Reihe technischer Regulierungsstandards

EMIR besteht neben der eigentlichen Verordnung noch aus einer ganzen Reihe technischer Regulierungsstandards, die von der europäischen Aufsichtsbehörde ESMA ausgearbeitet wurden. Die technischen Regulierungsstandards und Durchführungsverordnungen beinhalten die Details, die in der Verordnung selbst fehlen, wie etwa der Zeitplan für einzelne Bereiche, die exakten Berichtspflichten, Registrierungspflichten für Geschäfte, Rahmenbedingungen für zentrale Gegenparteien oder auch Vorgaben für bestimmte Bereiche des Risikomanagements. Die technischen Regulierungsstandards sind auf der Webseite der ESMA veröffentlicht und haben wie die Verordnung selbst direkt Geltung und müssen angewendet werden. Die wichtigsten technischen Regulierungsstandards sind zudem in deligierten Verordnungen und Durchführungsstandards festgeschrieben, die ihrerseits aber immer wieder diskutiert, adaptiert und verändert werden.

Als Ergänzung zur Verordnung selbst wurden nach und nach folgende Deligierte Verordnungen erlassen, die am 15. März 2013 in Kraft getreten sind:

Mehr Transparenz beim Handel mit Derivaten

Hintergrund der Verordnung war die Erkenntnis aus der Finanzmarktkrise 2008, dass Aufsichtsbehörden sehr wenig über die Vorgänge und Größenordnungen im bis dahin zum Großteil außerbörslichen Handel mit Derivaten wussten und entsprechend wenig über die Risiken für das Finanzsystem sagen konnten, die von Positionen mit Futures, Optionen und Swaps ausgingen. Gerade der Handel mit Zinsderivaten, Währungsderivaten und Kreditderivaten, die von der Bedeutung weitaus größer und wichtiger sind als alle anderen Assetklassen zusammen, wurden ausschließlich außerbörslich abgewickelt. Verträge wurden zwischen den jeweiligen Vertragsparteien geschlossen, und auch die gesamte Abwicklung geschah auf bilateraler Basis. EMIR wurde mit dem Ziel beschlossen, das Systemrisiko durch außerbörslich gehandelte Derivate zu reduzieren.

Die meisten außerbörslich gehandelte Derivate müssen zentral gecleared werden

Seit 2012 müssen Derivate, auch wenn sie außerbörslich gehandelt werden, zentral gecleared, also abgewickelt werden. Das heißt, dass die Geschäfte an eine sogenannte zentrale Gegenpartei weitergegeben werden. Die zentrale Gegenpartei ist ein eigens dafür eingerichtetes Clearinghaus einer Börse oder eines Handelsplatzes, und sie tritt rechtlich zwischen die beiden Vertragsparteien des Derivats. Die zentrale Gegenpartei übernimmt die Verwaltung, die Berechnung und das Risikomanagement für die Positionen, und verwaltet die von allen Clearing-Teilnehmern gestellten Sicherheiten.

Um als zentrale Gegenpartei (CCP oder Central Counterparty auf Englisch) unter EMIR agieren zu dürfen, müssen Clearinghäuser von der Aufsichtsbehörde ESMA zugelassen sein und in einem speziellen Register veröffentlicht sein. Außerdem müssen zentrale Gegenparteien eine ganze Reihe von Vorschriften einhalten, die ihnen in den technischen Regulierungsstandards zur Verordnung vorgeschrieben sind. So müssen CCPs eine ganze Fülle an Risiken mit Eigenkapital unterlegen, das ähnlich berechnet wird, wie das von Banken unter der CRD IV. Aber auch, wie eine CCP organisiert sein muss und wie sie ihr Risikomanagement aufzusetzen hat wird in technischen Durchführungsverordnungen gergelt.

EMIR gilt für alle Derivate

EMIR gilt grundsätzlich für alle Derivate, selbst für Stromderivate und andere Exoten. Allerdings können (noch) nicht alle Arten von Derivaten von zentralen Gegenparteien gecleared werden. Für nicht zentral abgewickelte Geschäfte gibt es unter EMIR allerdings bestimmte Pflichten zum Risikomanagement und der Besicherung. Die Pflicht zum Risikomanagement von Derivaten gilt sowohl für finanzielle Gegenparteien als auch für nichtfinanzielle Gegenparteien, also für alle, die OTC Derivate einsetzen! Darunter fallen das Stellen von Sicherheiten, aber auch Dinge wie zeitnahe Geschäftsbestätigungen, Portfolio Konsolidierungen und Schlichtungsvereinbarungen.

Zentrales Clearing unter EMIR gilt für Finanzinstitutionen

Grundsätzlich ist EMIR eine Verordnung für die Finanzwelt und gilt entsprechend nur für sogenannte finanzielle Gegenparteien (also Banken, Broker, Versicherungsunternehmen, Investmentfonds, Versorgungswerke, etc.), sowie für zentrale Gegenparteien (Clearinghäuser von Börsen etwa) und Transaktionsregister. Für alle anderen, also hauptsächlich Unternehmen und natürliche Personen (sogenannten nichtfinanzielle Gegenparteien), gilt EMIR nur eingeschränkt, es sei denn, sie überschreiten Höchstgrenzen. Die Höchstgrenzen, ab denen auch nichtfinanzielle Gegenparteien ihre Geschäfte zentral clearen müssen, werden in den technischen Regulierungsstandards festgesetzt, auf der ESMA Seite veröffentlicht und auch immer wieder angepasst. Reine Absicherungsgeschäfte (Hedges) zählen allerdings nicht für die Berechnung der Höchstgrenze. Die nichtfinanzielle Gegenpartei muss selbst feststellen, ob sie die Höchstgrenze erreicht oder wieder unterschreiten, und wenn ja, dies der ESMA melden!

Ausgenommen von der Clearingpflicht sind zudem auch die bis (Bank für internationalen Zahlungsausgleich), staatliche Stellen und Institutionen der Finanzverwaltung, Zentralbanken, die meisten Entwicklungsbanken sowie jene EU-Institutionen, die den Stabilitätsmechanismus verwalten.

Clearing unter EMIR gilt nur für neue Geschäfte

Gemäß EMIR müssen Geschäfte mit Derivaten (Zinsderivate, Kreditderivate, Währungsderivate) zwingend zentral gecleared werden. Das gilt allerdings nur für seit 2014 neu abgeschlossene Trades. Als neu abgeschlossen gilt ein Geschäft allerdings auch dann, wenn seine Laufzeit verlängert wird! Alle alten, sogenannten “Legacy Trades”, dürfen bis zum Ende ihrer Laufzeit weiterhin bilateral abgewickelt werden und müssen nicht an eine zentrale Gegenpartei weitergereicht werden.

OTC-Derivate, für die es eine Clearingpflicht gibt

Welche Arten von Derivaten der Clearingpflicht unterliegen, wird in einem Register der ESMA verwaltet und laufend aktualisiert. Das Register ist auf der Webseite der ESMA einsehbar.

Da Derivate aber mitunter sehr komplex und individuell sein können, lassen sich nicht alle Geschäfte zentral über ein Clearinghaus abwickeln. Sehr komplexe und hoch strukturierte Trades etwa sind ausgenommen, aber auch gruppeninterne Geschäfte müssen nicht zentral gecleared werden (Achtung! Hier ist eine Erlaubnis der Aufsichtsbehörde notwendig!).

Eine Clearingpflicht besteht grundsätzlich für alle “Plain Vanilla” (also einfachen) Derivate in den Hauptwährungen Euro, US-Dollar, Japanischen Yen und Britischen Pfund, sowie einer wachsenden Anzahl weiterer, meist europäischer Währungen (Norwegische Kronen, Polnische Zloty, Schwedische Kronen, etc.).

  • Basis-Swaps (Single Currency, ohne Optionalitäten, in EUR, GBP, JPY oder USD, mit Laufzeiten zwischen 28 Tagen und 50 Jahren)
  • Fixed-to-Float Zinsswaps (Single Currency, ohne Optionalitäten, in EUR, GBP, JPY, USD, NOK, PLN, SEK, mit Laufzeiten zwischen 28 Tagen und 50 Jahren)
  • Forward Rate Agreements (Single Currency, ohne Optionalitäten, in EUR, GBP, USD, NOK, PLN, SEK, mit Laufzeiten zwischen 3 Tagen und 3 Jahren)
  • Overnight Index Swaps (Single Currency, ohne Optionalität, auf Eonia, FedFunds oder Sonia, mit Laufzeiten zwischen 7 Tagen und 3 Jahren)
  • Europäische CDS Tranchen (5Y iTraxx Europe Main, 5Y iTraxx Europe Crossover

Verpflichtende Meldung an ein Transaktionsregister (für alle!)

Neben der Pflicht zum zentralen Clearing für die meisten OTC-Derivate gibt es unter EMIR Meldepflichten für sämtliche abgeschlossene Transaktionen, auch wenn diese nicht von einer zentralen Gegenpartei abgewickelt werden. Diese Meldepflicht gilt für alle, also auch für nichtfinanzielle Gegenparteien, gleichgültig, ob sie unter oder über der Höchstgrenze für die Clearingpflicht liegen! Diese Meldepflichten können aber auch auf andere übertragen werden, und im Fall nichtfinanzieller Gegenparteien melden in der Praxis die Banken die Geschäfte an ein zentrales Register.

Alle Derivatekontrakte müssen seit dem 16. August 2012 an ein zugelassenes, anerkanntes Transaktionsregister gemeldet werden, und zwar spätestens am folgenden Bankarbeitstag, an dem ein Geschäft neu abgeschlossen wurde, aber auch bei Änderungen oder vorzeitigen Auflösungen. Diese Meldepflicht gilt auch für bestehende Geschäfte, also sogenannte Legacy Trades! Bei zentral geclearten Geschäften übernimmt die Meldung meist die zentrale Gegenpartei, bei allen anderen Trades sind die Geschäftspartner selbst dazu verpflichtet.

Die Daten, die gemeldet werden müssen, sind in der Verordnung Nr. 148/2013 sowie der Verordnung Nr. 149/2013 und der Durchführungsverordnung Nr. 1247/2012 im Detail festgeschrieben. Neben den Eckdaten zu den Geschäftspartnern und dem Geschäft selbst müssen auch Details zur Bewertung und zu hinterlegten Sicherheiten gemeldet werden. Auch sämtliche Änderungen an Geschäften müssen gemeldet werden, inklusive Zeitstempel und Name der Person, welche die Änderung veranlasst hat. Damit es nicht zu Verwechslungen kommt, müssen alle Gegenparteien eine eigenen Identifikationsnummer besitzen (die “LEI”, Legal entity identifier), und alle Geschäfte benötigen eine einzigartige Geschäftsnummer (ähnlich wie eine ISIN bei Wertpapieren).

EMIR hat den Handel mit Derivaten grundlegend verändert

Seit dem Inkrafttreten von EMIR hat sich der Handel mit Derivaten grundlegend verändert. Durch das zentrale Clearing von Derivaten wird Risiko konsolidiert und neu gemanagt. Andererseits sind auf alle Marktteilnehmer seither eine Vielzahl neuer Vorschriften und Meldepflichten zugekommen, und sämtliche Abläufe mussten verändert werden. Das bisherige System aus bilateralen Rahmenverträgen und Besicherungsanhängen läuft vielfach trotzdem parallel weiter, da noch nicht alle Arten von Geschäften zentral abgewickelt werden können. Vor allem komplexe Trades, die Optionalitäten enthalten, sind von der Clearingpflicht noch nicht erfasst. Die Meldepflichten an Transaktionsregister hingegen bestehen für sämtliche Geschäfte, und haben es den Aufsichtsbehörden ermöglicht, erstmalig einen tiefen Einblick in die außerbörsliche Welt der Derivate zu erhalten.

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